疫情防控形勢(shì)積極向好，政策目標(biāo)已轉(zhuǎn)變?yōu)榧骖櫼咔榉揽睾徒?jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展。我們認(rèn)為推動(dòng)疫情后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)重建工作仍需財(cái)政政策發(fā)力，建議積極發(fā)揮政策性銀行的準(zhǔn)財(cái)政功能，以專項(xiàng)金融債籌措重建資金，為維護(hù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局提供有力支持，以貸款與資本金融資雙管齊下的方式支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展。在貸款方面，考慮到地方政府債務(wù)率偏高，我們提倡由政策性銀行直接對(duì)制造業(yè)等領(lǐng)域企業(yè)主體發(fā)放貸款，既體現(xiàn)政策引導(dǎo)，又切實(shí)發(fā)揮好金融機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)資金配置中的風(fēng)險(xiǎn)審核功能。另一方面，在當(dāng)前我國(guó)企業(yè)的杠桿率較高的情況下，應(yīng)考慮增加企業(yè)的資本金補(bǔ)充來(lái)源，可通過(guò)政策性銀行的股權(quán)平臺(tái)，以母基金模式，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)基金管理機(jī)構(gòu)的專業(yè)篩選，向市場(chǎng)提供股權(quán)性基金，重新激活PE基金市場(chǎng)，發(fā)揮好股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)中構(gòu)造、培育項(xiàng)目的功能，為政策性銀行信貸資金投放提供項(xiàng)目支撐。

一、兼顧疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展還需積極的財(cái)政政策支持

疫情防控形勢(shì)積極向好，政策目標(biāo)已轉(zhuǎn)變?yōu)榧骖櫼咔榉揽睾徒?jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展。習(xí)近平主席在23日的統(tǒng)籌推進(jìn)新冠肺炎疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展工作部署會(huì)議上指出，新冠肺炎疫情雖然給經(jīng)濟(jì)運(yùn)行帶來(lái)明顯影響，但我國(guó)長(zhǎng)期向好的趨勢(shì)不會(huì)改變，要統(tǒng)籌做好疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展工作。同時(shí)還強(qiáng)調(diào)要深化供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革，打好三大攻堅(jiān)戰(zhàn)，全面做好“六穩(wěn)”工作，“實(shí)現(xiàn)決勝全面建成小康社會(huì)、決戰(zhàn)脫貧攻堅(jiān)目標(biāo)任務(wù)，完成‘十三五’規(guī)劃”。可見(jiàn)當(dāng)前的政策目標(biāo)已從防疫轉(zhuǎn)為兼顧疫情防控與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。穩(wěn)就業(yè)是“六穩(wěn)”的首要任務(wù)，而穩(wěn)就業(yè)就必須先穩(wěn)企業(yè)。李克強(qiáng)總理在2月18日的國(guó)常會(huì)中強(qiáng)調(diào)了穩(wěn)就業(yè)的重要性，并提出要以穩(wěn)企業(yè)為途徑，減輕疫情對(duì)企業(yè)特別是中小微企業(yè)的影響，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)穩(wěn)就業(yè)的決策目標(biāo)。

穩(wěn)就業(yè)和穩(wěn)企業(yè)仍需采用積極財(cái)政政策。習(xí)近平總書(shū)記在23日的統(tǒng)籌推進(jìn)新冠肺炎疫情防控和經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展工作部署會(huì)議上強(qiáng)調(diào)，“積極的財(cái)政政策要更加積極有為，繼續(xù)研究出臺(tái)階段性、有針對(duì)性的減稅降費(fèi)政策，幫助中小微企業(yè)渡過(guò)難關(guān)”。但是，財(cái)政政策直接發(fā)力受赤字率和地方政府債務(wù)約束，直接突破3%赤字率的紅線可能導(dǎo)致政策信號(hào)過(guò)強(qiáng)且影響過(guò)于深遠(yuǎn)，而放松地方政府隱形債務(wù)管控則近幾年整頓財(cái)金秩序的成果可能全部喪失，因此發(fā)揮政策性金融的準(zhǔn)財(cái)政功能尤顯必要。

在地方財(cái)政不透明、杠桿率過(guò)高的情況下，以發(fā)行地方政府專項(xiàng)債為融資途徑支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展有加大地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的可能。截至2019年，地方政府杠桿率已不斷攀升至21.5%，2019年全年上升1.5個(gè)百分點(diǎn)，地方財(cái)政加杠桿的空間極為有限。另一方面，2019年財(cái)政部已明確專項(xiàng)債借新還舊僅限于臨時(shí)周轉(zhuǎn)，而2020年地方政府專項(xiàng)債到期規(guī)模已超千億元，對(duì)不滿足借新還舊標(biāo)準(zhǔn)的專項(xiàng)債需要其以項(xiàng)目收益和政府性基金對(duì)應(yīng)的專項(xiàng)債收入進(jìn)行償還，可見(jiàn)防范地方財(cái)政風(fēng)險(xiǎn)隱患任務(wù)仍較嚴(yán)峻。

相較于地方政府專項(xiàng)債，我們認(rèn)為，以中央財(cái)政為突破口，適當(dāng)提高中央政府杠桿率是較為可行的方案。首先，2019年中央政府杠桿率僅為16.8%，全年上升0.6個(gè)百分點(diǎn)，仍有一定空間。其次，中央財(cái)政債務(wù)情況更加清晰透明，便于控制風(fēng)險(xiǎn)。但是，中央政府的赤字率目前突破3.0的紅線會(huì)產(chǎn)生較強(qiáng)的政策信號(hào)，不應(yīng)成為首選政策。因此，可選的政策方案應(yīng)當(dāng)優(yōu)先考慮在預(yù)算外通過(guò)政策性銀行發(fā)行抗擊疫情、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的專項(xiàng)金融債，積極發(fā)揮政策性銀行的準(zhǔn)財(cái)政功能。

  二、發(fā)揮國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的資金支持作用

我們認(rèn)為推動(dòng)疫情后經(jīng)濟(jì)恢復(fù)重建工作所需資金，不能通過(guò)增加財(cái)政預(yù)算的方式，大幅提高赤字率來(lái)推動(dòng)中央財(cái)政杠桿率的增加，而是要通過(guò)國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行發(fā)行疫情恢復(fù)經(jīng)濟(jì)專項(xiàng)金融債的方式。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行以服務(wù)國(guó)家戰(zhàn)略，堅(jiān)守開(kāi)發(fā)性金融定位，發(fā)揮中長(zhǎng)期投融資作用，加大對(duì)經(jīng)濟(jì)社會(huì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)的支持力度，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)社會(huì)持續(xù)健康發(fā)展。因此疫情后恢復(fù)經(jīng)濟(jì)重建所需的資金，通過(guò)國(guó)開(kāi)行發(fā)行疫情后恢復(fù)經(jīng)濟(jì)專項(xiàng)金融債是一個(gè)比較好的選擇。以政策性銀行代替政府發(fā)行專項(xiàng)債券，通過(guò)這種中央政府加杠桿的方式提供重建資金，既不影響中央財(cái)政赤字率，同時(shí)精準(zhǔn)施策、?？顚Ｓ茫旨嬗行问届`活，透明度高的優(yōu)點(diǎn)，提高資金效率，便于后續(xù)監(jiān)管。

發(fā)行債券是國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行的主要負(fù)債來(lái)源。國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行資金局局長(zhǎng)王中表示國(guó)開(kāi)債截至2019年末的累計(jì)發(fā)行量超過(guò)19萬(wàn)億元，存量余額9萬(wàn)億元，占銀行間市場(chǎng)10%，同時(shí)2019年全年國(guó)開(kāi)債交易量達(dá)到60.86萬(wàn)億。我們假設(shè)疫情重建資金所需1萬(wàn)億的金額，國(guó)開(kāi)行完全有能力承擔(dān)。其次，自年初以來(lái)，央行積極實(shí)施靈活適度的貨幣政策，降準(zhǔn)降息等政策的落地，保證了市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕，同時(shí)債券收益率不斷下行，國(guó)開(kāi)債發(fā)行成本高企的問(wèn)題得到了緩解。因此寬松的貨幣政策為國(guó)開(kāi)債的發(fā)行提供良好的市場(chǎng)環(huán)境。

作為政策性銀行，央行可直接向國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行提供流動(dòng)性支持，如再貸款、PSL或者定向降準(zhǔn)等。2014年，為支持棚戶區(qū)改造，央行撥付國(guó)開(kāi)行1萬(wàn)億抵押補(bǔ)充貸款（PSL）。PSL的利率相對(duì)較低對(duì)國(guó)開(kāi)行有較強(qiáng)的吸引力，同時(shí)央行通過(guò)PSL引導(dǎo)國(guó)開(kāi)行貸款定向投放，積極發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)力度。

疫情后重建工作是實(shí)現(xiàn)2020年三大攻堅(jiān)戰(zhàn)的重點(diǎn)，因此，我們建議積極發(fā)揮國(guó)開(kāi)行籌集和引導(dǎo)社會(huì)資金共同參與疫情重建的作用，以專項(xiàng)金融債提供重建資金為維護(hù)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展大局提供有力支持。

  三、貸款與資本金融資雙管齊下支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展

新冠疫情后國(guó)開(kāi)行如何更好地發(fā)揮在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)中的作用備受關(guān)注。我認(rèn)為主要需要考慮兩個(gè)方面，一是企業(yè)貸款，二是資本金融資等綜合金融，兩者需要雙管齊下支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展。新冠疫情逐漸好轉(zhuǎn)后，政策除在消費(fèi)方面做適當(dāng)刺激外，還應(yīng)在投資領(lǐng)域做一定支持，既支撐當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增速，也促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)，更是為未來(lái)發(fā)展增強(qiáng)后勁。除房地產(chǎn)投資外，當(dāng)前基礎(chǔ)設(shè)施和制造業(yè)投資增速都比較低，特別是制造業(yè)投資盡管有結(jié)構(gòu)優(yōu)化勢(shì)頭，但2019年中國(guó)制造業(yè)固定資產(chǎn)投資完成額同比增加僅為3.1%，遠(yuǎn)低于2018年的9.5%，在總量增長(zhǎng)和結(jié)構(gòu)升級(jí)上都需要進(jìn)一步提升。同時(shí)民企在融資方面對(duì)比國(guó)企有明顯劣勢(shì)，更亟待支持。在此背景下，國(guó)開(kāi)行在促進(jìn)企業(yè)貸款與資本金融資方面若雙管齊下，對(duì)解決上述問(wèn)題大有裨益。

在貸款方面，考慮到地方政府債務(wù)率偏高，不宜在該領(lǐng)域再參與過(guò)多，即避免之前由地方政府平臺(tái)作為資金承接主體，承擔(dān)或者一定程度上承擔(dān)增信職能的操作模式，應(yīng)由政策性銀行直接對(duì)制造業(yè)等領(lǐng)域企業(yè)主體發(fā)放貸款，既體現(xiàn)政策引導(dǎo)，又切實(shí)發(fā)揮好金融機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)資金配置中的風(fēng)險(xiǎn)審核功能，即金融回歸本源。國(guó)開(kāi)行歷史上就是順應(yīng)國(guó)家投融資體制改革，從支持“兩基一支”（即基礎(chǔ)設(shè)施、基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)和支柱產(chǎn)業(yè)）起家，后在特定經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段對(duì)接地方融資平臺(tái)較多，但即使在后一階段也扶持了華為、華大基因、特變電工等一批先進(jìn)產(chǎn)業(yè)類企業(yè)。在當(dāng)前地方政府債務(wù)居高不下的情況下，國(guó)開(kāi)行支持領(lǐng)域也有調(diào)整必要。具體實(shí)施中，國(guó)開(kāi)行應(yīng)進(jìn)一步發(fā)揮銀行的根本職能、在原有的政策性功能基礎(chǔ)之上，遴選對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)提質(zhì)增效升級(jí)具有重要戰(zhàn)略意義的行業(yè)和企業(yè)進(jìn)行授信，尤其是制造業(yè)企業(yè)。國(guó)開(kāi)行對(duì)制造業(yè)企業(yè)的支持，一是對(duì)特定行業(yè)和企業(yè)進(jìn)行資金的紓困，二是要對(duì)具有重大戰(zhàn)略意義和發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)和企業(yè)重點(diǎn)給予信貸投放。此前國(guó)開(kāi)行的信貸主要投向了新型城鎮(zhèn)化、棚戶區(qū)改造及貨幣化安置、市政基建、產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型等領(lǐng)域，建議今后國(guó)開(kāi)行在產(chǎn)業(yè)升級(jí)轉(zhuǎn)型、科技創(chuàng)新等領(lǐng)域進(jìn)行更大力度的信貸投放，如5G等新基建領(lǐng)域，以達(dá)到疫后促進(jìn)恢復(fù)經(jīng)濟(jì)和逐漸提升政策性銀行引領(lǐng)屬性的雙重目標(biāo)。此外，2019年民間固定資產(chǎn)完成額較2018年同比滑落4.03個(gè)百分點(diǎn)至4.70%，考慮到民營(yíng)企業(yè)投資增速滑落較快，應(yīng)該在發(fā)放貸款中設(shè)定一定比例，專門投向民營(yíng)企業(yè)，發(fā)揮好民營(yíng)企業(yè)的市場(chǎng)鯰魚(yú)效應(yīng)。在不良率方面，國(guó)開(kāi)行在2018年底的不良貸款率已經(jīng)連續(xù)14年保持低于1%，且2019年國(guó)開(kāi)行化解處置不良貸款和高風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)更是超過(guò)了之前五年總和，那么在疫情沖擊帶來(lái)的短暫經(jīng)濟(jì)下行壓力與小康社會(huì)收官之年的經(jīng)濟(jì)發(fā)展目標(biāo)考慮下，可適當(dāng)提升對(duì)國(guó)開(kāi)行的不良容忍度，但在選擇行業(yè)和企業(yè)進(jìn)行授信的過(guò)程中，也要至少保證收益不低于信貸投放成本。

由于當(dāng)前我國(guó)企業(yè)的杠桿率不低，應(yīng)同時(shí)考慮增加企業(yè)的資本金補(bǔ)充來(lái)源。在股權(quán)投資等綜合金融方面，國(guó)開(kāi)行歷經(jīng)發(fā)展已經(jīng)成立了國(guó)開(kāi)金融（直接股權(quán)投資）、國(guó)開(kāi)發(fā)展基金（非證券業(yè)務(wù)投資）、國(guó)開(kāi)證券（企業(yè)債發(fā)行等）、中非發(fā)展基金（對(duì)非股權(quán)投資）、國(guó)銀租賃（航空、基礎(chǔ)設(shè)施等租賃業(yè)務(wù)）等多個(gè)子公司，進(jìn)行了廣泛的戰(zhàn)略布局，為新冠疫情后促進(jìn)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)工作提供了堅(jiān)實(shí)的保障。其中國(guó)開(kāi)金融和國(guó)開(kāi)發(fā)展基金在國(guó)內(nèi)企業(yè)的股權(quán)融資等綜合金融方面有非常重要的戰(zhàn)略意義。國(guó)開(kāi)金融成立于2009年，注冊(cè)資本金約600億元，主要從事投資和投資管理業(yè)務(wù)。國(guó)開(kāi)金融是中國(guó)銀行業(yè)唯一具有人民幣投資功能的專業(yè)投資機(jī)構(gòu)，已建立了城鎮(zhèn)開(kāi)發(fā)、Pre-IPO、并購(gòu)重組、固定收益、夾層投資、基金等豐富而成熟的產(chǎn)品運(yùn)營(yíng)模式，通過(guò)多元化投資工具支持城鎮(zhèn)開(kāi)發(fā)運(yùn)營(yíng)以及關(guān)乎國(guó)家經(jīng)濟(jì)命脈、具有行業(yè)領(lǐng)先地位、具備長(zhǎng)期持續(xù)發(fā)展能力的優(yōu)質(zhì)企業(yè)和項(xiàng)目。國(guó)開(kāi)發(fā)展基金成立于2015年，注冊(cè)資本金約為500億元，主要支持國(guó)家確定的重點(diǎn)領(lǐng)域項(xiàng)目建設(shè)。國(guó)家發(fā)展基金采取項(xiàng)目資本金投資、股權(quán)投資、股東借款以及參加地方投融資公司基金等投資方式，用于補(bǔ)充重點(diǎn)項(xiàng)目的資本金缺口。國(guó)開(kāi)金融和國(guó)開(kāi)發(fā)展基金應(yīng)發(fā)揮原有優(yōu)勢(shì)，在經(jīng)濟(jì)恢復(fù)中繼續(xù)為企業(yè)資本金融資等綜合金融方面保駕護(hù)航，尤其是半導(dǎo)體等先進(jìn)產(chǎn)業(yè)，需要國(guó)家進(jìn)行資金支持否則難以靠企業(yè)自生能力快速達(dá)到國(guó)際領(lǐng)先水平。值得一提的是，資管新規(guī)之后，對(duì)之前明股實(shí)債模式的清理，PE基金募集市場(chǎng)基本凍結(jié)，應(yīng)考慮向市場(chǎng)同步增加股權(quán)性資金，但應(yīng)避免采用之前地方政府引導(dǎo)基金模式，提高資金效率?？赏ㄟ^(guò)政策性銀行的股權(quán)平臺(tái)，以母基金模式，加強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)基金管理機(jī)構(gòu)的專業(yè)篩選，向市場(chǎng)提供股權(quán)性基金，重新激活PE基金市場(chǎng)，發(fā)揮好股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在市場(chǎng)中構(gòu)造、培育項(xiàng)目的功能，也是為政策性銀行信貸資金投放提供項(xiàng)目支撐。

在配套政策方面，鑒于國(guó)開(kāi)行的政策性銀行屬性，其考核體系不應(yīng)完全對(duì)標(biāo)商業(yè)銀行，但可以在政策性銀行間進(jìn)行比較考核。如在對(duì)政策性銀行的不良容忍度方面，為防止過(guò)度放松風(fēng)險(xiǎn)，可以對(duì)3家政策性銀行的專項(xiàng)貸款不良率進(jìn)行對(duì)比考核。其次，在相對(duì)應(yīng)的發(fā)債募集資金中給予支撐，比如債券利息參照國(guó)債利息免稅。最后，在政策性銀行將發(fā)債資金通過(guò)股權(quán)投資平臺(tái)設(shè)立母基金中，涉及到政策性銀行資本充足率計(jì)算中，比照之前債轉(zhuǎn)股政策，可不扣減資本項(xiàng)，而按100%風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重計(jì)入風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。